写字楼融资 逆向“变种”
2003年是以住宅立项的所谓商住型“第四代写字楼”最为兴盛的一年，因为商住型写字楼的大量涌现，很多人甚至高呼要清理和规范写字楼市场。然而，容易令人忽略的是第四代写字楼的另类成长，并不是由于开发商没有意愿去开发和经营“规范”的写字楼，而是因为没有实力，以公寓的申报建设写字楼仅仅是迫于写字楼开发的巨大资金压力。
为了突破融资瓶颈，写字楼的开发商在探索包括降低银行开发贷款要求和期房出售等各种套现的办法。有趣的是能够率先走出快速套现模式与更为复杂的金融工具结合的并不一定是资金压力最大的开发商。拥有62亿资产的北京科技园建设股份有限公司副总经理周玉臣日前向记者透露，该公司负责的中关村金融中心二期写字楼项目正在积极联络各种基金，希望能与基金合作共同经营这个写字楼项目。
事实上，在国外成熟的地产市场中，资金压力巨大的写字楼项目与基金合作是一种“正统”惯例。但是这一模式在中国却属于少数“另类”，这不仅由于开发商不了解这种方法，现实的市场情况仍存在诸多困难。
无奈的“变种”
中关村金融中心二期是中关村在建的大型公建项目，也是政府规划的中关村西区龙头项目，总建筑面积15万平米，写字楼面积超过5万平米。其地理位置相当优越，东临白颐路，北临海龙大厦和鼎好电脑城，南侧还有巨大的绿化广场，目前地下工程已经基本完工。对这样一个庞大的项目，有政府背景的投资者北京科技园建设股份并不打算尽快销售出去，却计划着寻找一个能够长期合作的基金。按照周玉臣的看法，写字楼项目有两种出路，一是直接销售，只要价格合理就能够快速完成，但是散户销售对整体项目形象将造成很大影响；二是长期经营，至少要经营三年，不仅能树立起中关村金融中心的形象，还能提升租金价位长期获利。
据了解，中关村金融中心(二期)仅开发投入就超过10亿元，如果再经营三年，累计的资金需求量之大是可想而知的。
但周玉臣否认是资金的压力迫使他们与基金合作，“我们是政府背景的公司，公司有庞大的资金保障，但公司的核心任务是建设中关村，而不是局限在某一个项目上。因此，我们希望寻找有实力的基金来长期经营和发展好这个项目”，周玉臣说。尽管没有资金压力，但从选择基金为对象上亦足以显示科技园建设股份是要挑有实力的基金来担这个重担。
有资金的固然如此，缺乏融通渠道的开发商又处于何等境地？其实只要分析一下写字楼开发商的广告语我们就能对开发商的境遇了解一二。翻开任何一份写字楼的广告，上镜率最高的就是针对投资者宣传的“高回报率”，既然有如此高的回报率，开发商为什么不去自己经营呢？这是一个非常奇怪的悖论。一份调查显示，CBD总体规划为300万平米，其中规划建设写字楼比例为50%，但到目前为止，除了国贸三期有一栋超高写字楼，香江集团有35万平米的写字楼外，绝大多数是商务公寓，商务公寓总量已经远远超过规划确定的25%的比例。
商务公寓实际上是介于标准写字楼和公寓之间的“变种”，是以公寓立项的所谓第四代写字楼。开发商选择这种“变种”就是为了解决资金的压力，因为公寓可以期房出售，资金周转快。银行对写字楼和公寓的个人贷款额度、年限、审查办法及利率制定都有很大差别，写字楼获得贷款要困难得多。针对现实困境，清华大学教授刘洪玉曾指出，“不管是出租型还是出售型写字楼，资金链都非常薄弱。解决这个问题的最好办法就是借鉴国外的和房地产投资基金结合的方式，这块国家虽然没有开放，但是可以探索、实验运营。”
基金历程
论融资渠道远非基金这一种，在科技园建设股份的方案中实际上有上市、股权融资、信托、债券、基金五种，但其对前四种渠道的评价是：“整体上房地产资金来源和资金运用机构不合理，不论银行还是过桥信托，都属于短期资金来源。尤其目前信托的资金短期内升值压力过大，并不适合房地产这种长期、大资金量投入的风格”。信托
专家孙飞博士在接受采访时亦表示，中国的金融信托市场正处于培育期，信托公司及其信托资产规模均还较小，信托配套法规还不完善，信托产品的流动性即信托二级市场还未得到充分和有效地解决，信托公司研发的很多信托产品尚处于尝试阶段。虽然，供方和需方都有这种需要，但需要以时间换空间，顺其自然，水到渠成。基金以及信托与地产业的结合是国外的惯例，它是否也能为我所用呢？我们不妨从基金在房地产运作的案例中寻找答案。
由于国内不允许产业基金的存在，养老和保险基金又不准直接涉足房地产，实际上我们能寻找的都是海外基金。10年来海外基金在华运作的写字楼项目少之又少。1999年，正值中国福利分房制度取消，大量土地储备资源在新一轮房产“牛市”里释放。当时的招商局集团欲将招商局大厦南面的三座楼整体出售，新加坡政府投资基金GIC斥资将其整体买断，全盘改造成现在的“雅诗阁”酒店式公寓，GIC从中获利颇丰。
和GIC把握住同样机遇的还有美国汉斯。据了解，在东南亚金融危机期间，汉斯以接近成本的低价位从韩国现代集团手中接手了瑞成中心，当时正值现代集团遇到财务危机。尽管区域位置稍偏，但这一写字楼项目已经具备很成熟的环境：硬件设施完善、结构已基本完工、价目定位合理，并有了一定的外国租户。汉斯在将开发风险降到最低的情况下拿到了这一项目，低成本介入后期开发，是国外地产公司参与国内写字楼项目的先驱。海外基金在华操作写字楼项目的还有荷兰国际集团ING。ING与首创置业合作开发三元桥的第三置业，ING占30%股权。以第三置业的销售情况来看，ING应该是有所斩获的。
无论是GIC还是ING的经验似乎都可以证明，基金参与国内写字楼项目不仅有先例可循，也有成功的可能性。2003年后的写字楼市场与1999年显然不同，ING参与的第三置业也不是用于长期租赁。我们需要对市场和基金的操作手法做更详细的了解。
惨痛1995
经常与海外基金打交道的北京世邦魏理仕物业管理服务有限公司投资副总监黄锐认为，与开发商不同，投资者看重的不仅是位置，关键还是时机，低价买进高价卖出是投资者的惯例。目前国外基金进入中国内地写字楼市场主要有三种。
第一种是以国外的养老基金为多他们的投资目的主要是追求长期稳定的回报，一般不介入具体的开发中来，更不愿承受租赁风险。他们主要挑选有合理租户组合和良好物业管理的甲级写字楼项目，而且偏向于业主一家持有。所要求的投资净利润回报率一般在7%-8%左右；第二种基金以投机为多。他们所要求的就是快进快出，通常投资于成本相对低廉的不良资产，购入后会散卖给国内的其他中小投资者，一般希望在两年内就实现赢利。投资回报率一般要求在15%-25%之间。美林、摩根斯丹利等在华均有相关业务；第三种基金是一些追求成长性的投资者，他们通常以较低的成本介入写字楼的开发和后期租售，愿意承担一定的开发风险，汉斯就是典型代表。
黄锐分析，以目前的市场情况来看，北京的写字楼供应量非常大，大部分海外基金的兴趣都集中到住宅和商铺上，不具备特殊条件，写字楼项目很难吸引投资者。而且在国内，由于外汇管制等原因基金是很难退出市场的。如果是选择卖出，谁来购买呢？国内许多有实力的企业尤其是国企很有实力，却很倾向于自己盖自己用，例如普天和国华电力就是自己拿地自己盖。据了解，由于错误判断北京市场形势，海外基金在北京是有惨痛教训的。
早期进入中国写字楼市场的基金除了GIC、ING和汉斯以外，还有香港和东南亚的中小基金，其中相当一部分都曾在1995年“光华长安”、“万通”等项目中惨败。许多基金当时以每平米3600-4000美元左右购进的写字楼现在都普遍下跌至2000美元左右。1995年的教训使得众多基金对内地写字楼市场开始警惕起来，他们的脚步变得谨小而慎微。
另外，就政策而言，基金进入中国仍有很多瓶颈，这使众
多的基金迟迟敲不开进入中国市场的大门。科技园建设股份的一位高层表示，“在国内往往需要有特定时机、特定事件来作为契机，从而引发国内地产商和国外基金的合作。”面对宏观和微观层面的种种困难，我们不得不寄希望于开发商与基金之间以空间换时间的逐步探索，以求鼓舞国内外基金乃至信托业的信心并推动政策的前进。
2003年是以住宅立项的所谓商住型“第四代写字楼”最为兴盛的一年，因为商住型写字楼的大量涌现，很多人甚至高呼要清理和规范写字楼市场。然而，容易令人忽略的是第四代写字楼的另类成长，并不是由于开发商没有意愿去开发和经营“规范”的写字楼，而是因为没有实力，以公寓的申报建设写字楼仅仅是迫于写字楼开发的巨大资金压力。
为了突破融资瓶颈，写字楼的开发商在探索包括降低银行开发贷款要求和期房出售等各种套现的办法。有趣的是能够率先走出快速套现模式与更为复杂的金融工具结合的并不一定是资金压力最大的开发商。拥有62亿资产的北京科技园建设股份有限公司副总经理周玉臣日前向记者透露，该公司负责的中关村金融中心二期写字楼项目正在积极联络各种基金，希望能与基金合作共同经营这个写字楼项目。
事实上，在国外成熟的地产市场中，资金压力巨大的写字楼项目与基金合作是一种“正统”惯例。但是这一模式在中国却属于少数“另类”，这不仅由于开发商不了解这种方法，现实的市场情况仍存在诸多困难。
无奈的“变种”
中关村金融中心二期是中关村在建的大型公建项目，也是政府规划的中关村西区龙头项目，总建筑面积15万平米，写字楼面积超过5万平米。其地理位置相当优越，东临白颐路，北临海龙大厦和鼎好电脑城，南侧还有巨大的绿化广场，目前地下工程已经基本完工。对这样一个庞大的项目，有政府背景的投资者北京科技园建设股份并不打算尽快销售出去，却计划着寻找一个能够长期合作的基金。按照周玉臣的看法，写字楼项目有两种出路，一是直接
销售，只要价格合理就能够快速完成，但是散户销售对整体项目形象将造成很大影响；二是长期经营，至少要经营三年，不仅能树立起中关村金融中心的形象，还能提升租金价位长期获利。
据了解，中关村金融中心(二期)仅开发投入就超过10亿元，如果再经营三年，累计的资金需求量之大是可想而知的。但周玉臣否认是资金的压力迫使他们与基金合作，“我们是政府背景的公司，公司有庞大的资金保障，但公司的核心任务是建设中关村，而不是局限在某一个项目上。因此，我们希望寻找有实力的基金来长期经营和发展好这个项目”，周玉臣说。尽管没有资金压力，但从选择基金为对象上亦足以显示科技园建设股份是要挑有实力的基金来担这个重担。
有资金的固然如此，缺乏融通渠道的开发商又处于何等境地？其实只要分析一下写字楼开发商的广告语我们就能对开发商的境遇了解一二。翻开任何一份写字楼的广告，上镜率最高的就是针对投资者宣传的“高回报率”，既然有如此高的回报率，开发商为什么不去自己经营呢？这是一个非常奇怪的悖论。一份调查显示，CBD总体规划为300万平米，其中规划建设写字楼比例为50%，但到目前为止，除了国贸三期有一栋超高写字楼，香江集团有35万平米的写字楼外，绝大多数是商务公寓，商务公寓总量已经远远超过规划确定的25%的比例。
商务公寓实际上是介于标准写字楼和公寓之间的“变种”，是以公寓立项的所谓第四代写字楼。开发商选择这种“变种”就是为了解决资金的压力，因为公寓可以期房出售，资金周转快。银行对写字楼和公寓的个人贷款额度、年限、审查办法及利率制定都有很大差别，写字楼获得贷款要困难得多。针对现实困境，清华大学教授刘洪玉曾指出，“不管是出租型还是出售型写字楼，资金链都非常薄弱。解决这个问题的最好办法就是借鉴国外的和房地产投资基金结合的方式，这块国家虽然没有开放，但是可以探索、实验运营。”
基金历程
论融资渠道远非基
金这一种，在科技园建设股份的方案中实际上有上市、股权融资、信托、债券、基金五种，但其对前四种渠道的评价是：“整体上房地产资金来源和资金运用机构不合理，不论银行还是过桥信托，都属于短期资金来源。尤其目前信托的资金短期内升值压力过大，并不适合房地产这种长期、大资金量投入的风格”。信托专家孙飞博士在接受采访时亦表示，中国的金融信托市场正处于培育期，信托公司及其信托资产规模均还较小，信托配套法规还不完善，信托产品的流动性即信托二级市场还未得到充分和有效地解决，信托公司研发的很多信托产品尚处于尝试阶段。虽然，供方和需方都有这种需要，但需要以时间换空间，顺其自然，水到渠成。基金以及信托与地产业的结合是国外的惯例，它是否也能为我所用呢？我们不妨从基金在房地产运作的案例中寻找答案。
由于国内不允许产业基金的存在，养老和保险基金又不准直接涉足房地产，实际上我们能寻找的都是海外基金。10年来海外基金在华运作的写字楼项目少之又少。1999年，正值中国福利分房制度取消，大量土地储备资源在新一轮房产“牛市”里释放。当时的招商局集团欲将招商局大厦南面的三座楼整体出售，新加坡政府投资基金GIC斥资将其整体买断，全盘改造成现在的“雅诗阁”酒店式公寓，GIC从中获利颇丰。
和GIC把握住同样机遇的还有美国汉斯。据了解，在东南亚金融危机期间，汉斯以接近成本的低价位从韩国现代集团手中接手了瑞成中心，当时正值现代集团遇到财务危机。尽管区域位置稍偏，但这一写字楼项目已经具备很成熟的环境：硬件设施完善、结构已基本完工、价目定位合理，并有了一定的外国租户。汉斯在将开发风险降到最低的情况下拿到了这一项目，低成本介入后期开发，是国外地产公司参与国内写字楼项目的先驱。海外基金在华操作写字楼项目的还有荷兰国际集团ING。ING与首创置业合作开发三元桥的第三置业，ING占30%股权。以第三置业的销售情况来看，ING
应该是有所斩获的。
无论是GIC还是ING的经验似乎都可以证明，基金参与国内写字楼项目不仅有先例可循，也有成功的可能性。2003年后的写字楼市场与1999年显然不同，ING参与的第三置业也不是用于长期租赁。我们需要对市场和基金的操作手法做更详细的了解。
惨痛1995
经常与海外基金打交道的北京世邦魏理仕物业管理服务有限公司投资副总监黄锐认为，与开发商不同，投资者看重的不仅是位置，关键还是时机，低价买进高价卖出是投资者的惯例。目前国外基金进入中国内地写字楼市场主要有三种。
第一种是以国外的养老基金为多他们的投资目的主要是追求长期稳定的回报，一般不介入具体的开发中来，更不愿承受租赁风险。他们主要挑选有合理租户组合和良好物业管理的甲级写字楼项目，而且偏向于业主一家持有。所要求的投资净利润回报率一般在7%-8%左右；第二种基金以投机为多。他们所要求的就是快进快出，通常投资于成本相对低廉的不良资产，购入后会散卖给国内的其他中小投资者，一般希望在两年内就实现赢利。投资回报率一般要求在15%-25%之间。美林、摩根斯丹利等在华均有相关业务；第三种基金是一些追求成长性的投资者，他们通常以较低的成本介入写字楼的开发和后期租售，愿意承担一定的开发风险，汉斯就是典型代表。
黄锐分析，以目前的市场情况来看，北京的写字楼供应量非常大，大部分海外基金的兴趣都集中到住宅和商铺上，不具备特殊条件，写字楼项目很难吸引投资者。而且在国内，由于外汇管制等原因基金是很难退出市场的。如果是选择卖出，谁来购买呢？国内许多有实力的企业尤其是国企很有实力，却很倾向于自己盖自己用，例如普天和国华电力就是自己拿地自己盖。据了解，由于错误判断北京市场形势，海外基金在北京是有惨痛教训的。
早期进入中国写字楼市场的基金除了GIC、ING和汉斯以外，还有香港和东南亚的中小基金，其中相当一部分都曾
在1995年“光华长安”、“万通”等项目中惨败。许多基金当时以每平米3600-4000美元左右购进的写字楼现在都普遍下跌至2000美元左右。1995年的教训使得众多基金对内地写字楼市场开始警惕起来，他们的脚步变得谨小而慎微。
另外，就政策而言，基金进入中国仍有很多瓶颈，这使众多的基金迟迟敲不开进入中国市场的大门。科技园建设股份的一位高层表示，“在国内往往需要有特定时机、特定事件来作为契机，从而引发国内地产商和国外基金的合作。”面对宏观和微观层面的种种困难，我们不得不寄希望于开发商与基金之间以空间换时间的逐步探索，以求鼓舞国内外基金乃至信托业的信心并推动政策的前进.
